Les calls couverts, les puts protecteurs et les puts sécurisés par liquidités expliqués

Une fois que l'on comprend ce qu'est un call ou un put option, et comment le delta, le theta et le vega font évoluer le prix d'un contrat, la question suivante est naturellement de savoir ce que les traders font réellement de ces connaissances. La réponse se résume généralement à l'une des trois combinaisons action-plus-option que le marketing des courtiers adore présenter comme des stratégies de revenu « sûres ». Ce n'est pas de l'argent gratuit. Chacune de ces stratégies constitue un compromis délibéré, et le discours marketing a tendance à décrire ce que l'on obtient tout en passant sous silence ce à quoi l'on renonce.

Le compromis inhérent à toute stratégie d'options

Les covered calls, les protective puts et les cash-secured puts sont tous construits de la même manière : vous combinez une position en actions (ou des liquidités réservées pour en acheter) avec un unique contrat d'option. Cette combinaison remodèle la courbe de résultat — elle ne supprime pas le risque de la position. Un covered call échange le potentiel de hausse contre un revenu. Un protective put échange des liquidités contre un plancher de perte. Un cash-secured put échange de la flexibilité contre un ordre à cours limité rémunéré. Voici comment se comparent les trois avant d'entrer dans les mécanismes de chacune.

Les Covered Calls : vendre du revenu contre des actions que vous détenez déjà

Un covered call signifie que vous détenez au moins 100 actions d'un titre et que vous vendez une option d'achat contre celles-ci. Vous encaissez la prime immédiatement, et en échange vous vous engagez à vendre vos actions au prix d'exercice si l'option est exercée. Supposons qu'une action se négocie à 100 $ et que vous vendiez un call à 30 jours au strike de 105 $ pour 2,00 $ par action, soit 200 $ par contrat. En dessous de 105 $ à l'expiration, le call expire sans valeur, vous conservez les 200 $, et vous détenez toujours vos actions. Au-dessus de 105 $, vos actions vous sont retirées — vous conservez la prime de 200 $ et les 500 $ de gains sur l'action, mais rien de plus, peu importe à quel point l'action grimpe.

Ce potentiel de hausse plafonné est l'élément que les supports promotionnels omettent. L'argument de vente est « générez un revenu sur des actions que vous détenez déjà », ce qui est vrai, mais cela minimise le coût : vous vendez le droit à la queue droite de votre distribution de rendement. Si cette action bondit de 40 % suite à une offre de rachat, le vendeur du covered call n'encaisse toujours que la prime de 200 $, tandis que le reste du gain revient à celui qui a acheté le call.

Le graphique ci-dessous représente le résultat par action à l'expiration pour l'action seule par rapport à la même position avec le covered call à 105 $ vendu contre elle, sur une plage de prix d'expiration.

Deux éléments se démarquent. En dessous de 105 $, la ligne du covered call se situe exactement 2 $ au-dessus de la ligne de l'action seule à chaque prix — cet écart constant représente la prime, et constitue l'intégralité du bénéfice de la stratégie dans un marché stable ou baissier. Au-dessus de 105 $, la ligne du covered call plafonne à 7 $ par action tandis que la ligne de l'action seule continue de grimper sans limite. À 130 $, l'action seule gagne 30 $ par action ; le covered call plafonne à 7 $. Cet écart représente le coût de la stratégie, et il croît sans limite à mesure que l'action progresse.

Les covered calls prennent tout leur sens sur des actions que vous seriez prêt à vendre au strike, dans un marché que vous anticipez stable à légèrement haussier. Ils prennent le moins de sens sur une action dont vous pensez qu'elle est sur le point de faire un mouvement directionnel important — vous payez cette conviction en la sacrifiant contre un montant fixe de 2 $.

Les Protective Puts : acheter un plancher sous une position

Un protective put est l'image miroir : vous détenez des actions et achetez un put contre celles-ci au lieu de vendre un call. Le put agit comme une assurance — si l'action tombe en dessous du strike, la valeur du put augmente pour compenser la perte sur les actions, dollar pour dollar. Contrairement au covered call, vous payez pour cela, et ce paiement n'est jamais restitué.

Prenons la même action à 100 $. Achetez un put à 30 jours au strike de 95 $ pour 3,00 $ par action. En dessous de 95 $, la valeur intrinsèque du put augmente au même rythme que les baisses supplémentaires, de sorte que la position cesse de perdre de l'argent au-delà de ce point — cela ne coûte que la prime de 3,00 $ plus l'écart de 5 $ jusqu'au strike. Au-dessus de 95 $, le put expire sans valeur et vous êtes simplement en baisse de la prime de 3,00 $ sur une position en actions par ailleurs normale.

Remarquez le plancher : peu importe à quel point l'action chute en dessous de 95 $, la perte ne dépasse jamais 8 $ par action, soit 800 $ par contrat. C'est la véritable valeur d'un protective put — il transforme un risque de baisse illimité en une perte maximale connue et fixe. Le coût est que cette prime de 3,00 $ est déduite dans tous les scénarios, y compris ceux où l'action ne baisse jamais. Si l'action clôture stable ou en hausse, vous avez simplement payé 300 $ par contrat pour une protection dont vous n'aviez finalement pas besoin, de la même manière qu'une prime d'assurance habitation n'est pas remboursée au terme d'une année sans incendie.

Les protective puts se justifient autour de risques d'événements spécifiques : résultats, décisions réglementaires, données macroéconomiques, ou toute période durant laquelle vous détenez une position concentrée que vous ne vendrez pas mais que vous ne souhaitez pas non plus laisser pleinement exposée. En acheter un chaque mois sur une action sans catalyseur particulier constitue une lente hémorragie de prime pour une assurance contre un risque qui n'a jamais été particulièrement élevé au départ.

Les Cash-Secured Puts : être payé pour placer un ordre à cours limité

Un cash-secured put consiste à vendre une option de vente tout en détenant suffisamment de liquidités pour acheter les actions en cas d'assignation. Vendez un put au strike de 95 $ sur cette même action à 100 $ pour 2,50 $ par action, et vous mettez de côté 9 500 $ en liquidités (100 actions x 95 $). Si l'action reste au-dessus de 95 $ à l'expiration, le put expire sans valeur, vous conservez la prime de 250 $, et vous ne dépensez jamais les liquidités. Si elle tombe en dessous de 95 $, vous êtes assigné — obligé d'acheter 100 actions à 95 $ — mais votre prix de revient effectif est de 92,50 $ une fois la prime déduite, ce qui est mieux que d'acheter au prix actuel de 100 $.

Il s'agit fonctionnellement d'un ordre à cours limité pour lequel vous êtes payé pour le placer. Vous fixez un prix auquel vous êtes disposé à détenir l'action, et vous encaissez une prime pour cet engagement. Le revers de la médaille joue dans les deux sens : si l'action chute brutalement à 60 $ suite à une mauvaise nouvelle, vous achetez tout de même à un prix net de 92,50 $, et non au prix du marché. Les cash-secured puts prennent tout leur sens sur des actions que vous souhaitez déjà posséder à un prix inférieur, et non comme une stratégie de revenu générique sur n'importe quel titre disposant d'une chaîne d'options liquide. Vendre des puts sur une action que vous ne souhaiteriez pas détenir va à l'encontre de la logique de l'opération.

Il convient de distinguer cela d'un put nu (naked), vendu sans que les liquidités soient mises de côté, qui utilise plutôt de la marge — le même risque de baisse plus un effet de levier en plus, ce qui se rapproche des mécanismes de marge qui amplifient à la fois les gains et les pertes. Cash-secured signifie exactement cela : aucun effet de levier, aucun appel de marge, simplement un capital en réserve.

Quand chaque stratégie convient réellement

Mécanismes d'assignation et risque d'assignation anticipée

Les trois stratégies impliquent des options vendues (short) qui peuvent être assignées avant l'expiration, puisque la plupart des options sur actions sont de style américain. L'assignation se produit lorsque le détenteur de l'autre côté exerce son option, et votre courtier vous met en correspondance avec lui, généralement du jour au lendemain. Pour un covered call, le risque d'assignation anticipée se concentre autour des dividendes — si le call est fortement dans la monnaie et que sa valeur temps restante est inférieure au dividende à venir, les détenteurs exercent parfois par anticipation pour capter le versement, ce qui vous retire vos actions avant la date ex-dividende. Pour un cash-secured put, l'assignation anticipée a tendance à se produire lorsque le put est fortement dans la monnaie avec peu de valeur temps restante, forçant l'achat plus tôt plutôt qu'à l'expiration.

Rien de tout cela n'est catastrophique si la position a été correctement dimensionnée et comprise, mais c'est un rappel que la vente d'options comporte de véritables obligations, et non un revenu passif sans contrepartie. Considérer un covered call comme une protection totale contre une baisse relève du même excès de confiance qui se manifeste dans la façon dont les traders sous-estiment le risque après une série de gains — la stratégie a fonctionné quelques fois, alors elle est mentalement reclassée comme sûre, jusqu'à ce qu'elle ne le soit plus.

Points clés à retenir

• Les covered calls échangent un potentiel de hausse illimité contre une prime fixe — ils fonctionnent bien dans des marchés stables ou légèrement haussiers et vous coûtent le plus cher lors d'une forte hausse.
• Les protective puts échangent un coût de prime connu contre un plancher de perte solide — ils justifient leur coût autour de risques d'événements spécifiques, et non en tant que position permanente.
• Les cash-secured puts constituent un ordre à cours limité rémunéré : vous recevez une prime immédiatement en échange d'une obligation ferme d'acheter au strike, même si le marché est descendu bien en dessous entre-temps.
• Chacune de ces stratégies conserve le risque du titre sous-jacent. Aucune d'entre elles ne constitue une assurance contre une erreur de direction, seulement contre certaines configurations du résultat.

Une stratégie d'options ne supprime pas le risque d'une position. Elle déplace le risque ailleurs sur la courbe de résultat et facture ou verse une prime pour ce déplacement.

Avertissement : Ce contenu est fourni à des fins éducatives uniquement et ne constitue pas un conseil financier. Le trading comporte un risque substantiel de perte. Les performances passées ne garantissent pas les résultats futurs.